Wyliczenia Wartości Wewnętrznej - Ile jest warta jedna akcja Optimusa?
Witaj,
Postanowiłem podzielić się z Wami jeszcze(@Gosia pliss) moimi subiektywnymi wyliczeniami wartości wewnętrznej Optimusa. Jest to pierwsza spółka, której wartość wyliczam na łamach bloga. Z czasem przedstawię Wam wyliczenia wartości wewnętrznej dla innych spółek.
Pytanie główne: Ile zarobi Optimus w 2011r?
Założyłem do wyliczeń 2 główne źródła dochodów Optimusa w 2011r:
Wiedźmin 2
Pozostała działalność spółki, bazując na danych skonsolidowanych z 4Q 2010r.
Pytanie: Ile Optimus sprzeda Wiedźmina 2 w 2011r?
Wariant 1.
Zakładam, że sprzeda się go dużo więcej, niż W1 zwłaszcza, że kanały dystrybucji, marketing i renoma światowa są na dużo wyższym poziomie, niż przy części pierwszej. Wszystko wskazuje na to, że można liczyć w najbliższych 2-3 latach na sprzedaż minimum 2-2,5 mln sztuk. Do wyliczeń zakładam dość bezpieczną sprzedaż 1 mln sztuk w 2011r.
Światowa cena gry podawana przez CD Projekt wynosi, w przeliczeniu po wczorajszych kursach walut, średnio ok 149,45zł za sztukę gry. Cena dotyczy gry w pełnej wersji i w sprzedaży tradycyjnym kanałem(bez dystrybucji cyfrowej).
To daje nam ok 150 mln zł przychodów. Zakładam do wyliczeń średnią marżę zysku brutto na około 30% kwoty 149,45zł = 44,84zł zysku na jednej kopii. To daje 44,84 mln zł zysku brutto. Zakładam, że Optimus od tej kwoty zapłaci podatki i inne opłaty, więc do wyliczeń założyłem, że z tych 44,84mln zł ok 65%(trochę strzelam; różne odpisy, odroczone podatki itp) kwoty będzie stanowiło zysk netto = 29 mln zł zysku w samym 2011r.
To dość konserwatywny zarobek netto na samej grze, ale wolę nie przesadzać, lepiej się miło zaskoczyć.
Ile Optimus zarobi na pozostałej działalności?
Założyłem wzrost obrotów Optimusa z reszty działalności z 50 mln przychodów do 70 mln przychodów.
Z tego z grubsza zakładam około 15 mln zł brutto zysku, biorąc pod uwagę zaległe zwroty, należności, sprawy sadowe itp itd. Nie bawiłem się tutaj w super dokładne wyliczenia. Z tych 15 mln zł znów zakładam, że zysku netto będzie około 65% czyli 9,75 mln zł. Może za dużo, zobaczymy.
To daje nam razem w przybliżeniu w 2011r. dla całej grupy:
Ok. 220 mln zł przychodów i 39 mln zł zysku netto.
Zakładając zatem taki wynik wyliczyłem dalej, że to nam da wskaźnik ROE(prognozowany zysk netto do kapitałów własnych z początku 2011r.) na poziomie 55%. Co jest b. dobrym wynikiem. Jednak do dalszych wyliczeń zaniżę wartość średniego, długoterminowego ROE na następne 3-4 lat na jakieś 35%(City Interactive osiągnął w 2010r 152% ROE, albo wg innej metody 62%). Czyli zakładam, że Optimus będzie reinwestował zatrzymane zyski w firmie i otrzymywał z nich stopę zwrotu 35%.
Na podstawie powyższych danych wyliczyłem więc, że w 2011r przy takiej sprzedaży i takich zyskach i przy uśrednionym ROE 35%, wartość wewnętrzna dla Optimusa wyniesie 14,40zł na akcję. Ten poziom powinien być osiągnięty wg mnie najpóźniej w 3Q 2011r. Cena 14,40zł na
akcje będzie równoznaczna z wysokością wskaźnika C/Z 35, co może budzić poczucie przewartościowania. Jednak wartość wewnętrzna spółki pojawia się, tam gdzie ROE równa się wskaźnikowi C/Z. Przy potencjalnych 39 mln zysku netto w 2011, cena 8,20zł(disiejszy kurs) za akcję, daje C/Z = 20. Jednak bardzo wysokie ROE i potencjał branży na najbliższe lata pozwala podnieść wycenę akcji do tych 14,40zł i C/Z 35.
Jaki jest zatem margines bezpieczeństwa?
Przy sprzedaży W2 w liczbie 1 mln szt w 2011r. margines bezpieczeństwa dla zakupów tych akcji wynosi 14,40zł odjąć 8,20zł(dzisiejsza cena) = 76%. Oznacza to, że Optimus wg tych subiektywnych wyliczeń jest niedowartościowany jeszcze o 76%.
Natomiast przy kontynuacji takiej dynamiki sprzedaży, w 2012r. Optimus byłby wart w dużym przybliżeniu ok 19,45zł za akcję. Taka wycena byłaby dla sprzedaży 2 mln szt do końca 2012r.
======
Wariant 2.
Jeśli podwyższymy sprzedaż W2 np do 1,3 mln sztuk w 2011r. (bez podnoszenia pozostałych źródeł dochodów) uzyskujemy nastepujące dane:
Łączne przychody ok 264 mln, zysk netto dla grupy 47,6 mln zł, co da jednoroczne ROE aż 67%. Wyliczając wartość wewnętrzną nadal dla zaniżonego i uśrednionego ROE o wartości 35% w skali roku, wewnętrzna wartość Optimusa wyniesie 17,64zł na akcję, czyli margines bezpieczeństwa przy zakupie akcji wzrośnie nam do 115%.
Kontynuacja takiego rozwoju spółki w 2012r. podniesie wartość jednej akcji Optimusa do 23,82zł. Oczywiście dla 2012r są to już uproszczone wyliczenia.
======
Podsumowując.
Można uznać, że są to wyniki trochę zawyżone, z marginesem na nieprzewidziany przebieg wydarzeń i wyników. Nie mniej subiektywnie szacuję obecną wartość Optimusa na jakieś 12-15zł na akcji(94,5 mln sztuk) w 2011r. To daje margines bezpieczeństwa, czyli potencjalny dalszy wzrost 31,6%-45,3%.(trochę mało, minimalny margines to ok 50%).
Ten pułap podejrzewam, że przy obecnej dynamice wzrostów, spółka osiągnie