Gdzie jest dno?

Wydarzenia takie jak zapowiedź akcji zwiększania płynności przez Fed, komentarz agencji S&P o bliskim końcu kryzysu, czy wreszcie piątkowe zaskoczenie ze strony Bear Stearns, który musiał posiłkować się finansowaniem z banku centralnego, miały kluczowy wpływ na wyceny rynkowe.

W tym momencie można sobie zadać pytanie ile prawdy było w czwartkowych zapowiedziach agencji ratingowej, iż większość odpisów banków jest już za nami. Coraz łatwiej o analogie z początkiem dekady po upadku Enronu. Mimo zamieszania z Bear Stearns może okazać się, iż agencja wcale nie rozmija się z prawdą, jednak nawet jeśli tak jest rynkom potrzeba minimum kilku miesięcy spokoju i systematycznej poprawy wyników ze strony banków aby uwierzyć w trwałe zażeganie kryzysu.

Pierwsze godziny nowego tygodnia wskazują, że idziemy w dokładnie odwrotnym kierunku. Piątkowa akcja nie pomogła bankowi Bearn Stearns, który za 240 mln zostanie kupiony przez JP Morgan. To mniej więcej wartość większego banku spółdzielczego w Polsce, a mówimy tu o piątym co do wielkości banku inwestycyjnym w USA.

Przez weekend jednak klienci wycofali z banku 17 mld USD i przejęcie było w zasadzie jedynym wyjściem innym niż bankructwo. Dodatkowo Fed obniżył stopę dyskontową o 25 bp (do 3,25%) i zapowiedział gotowość pożyczania pieniędzy bezpośrednio bankom, co jest krokiem dalej w porównaniu z zapowiadaną tydzień temu akcją.

Rynki byajmniej nie zareagowały entuzjastycznie, choć pewnie mogło być gorzej. Giełdy w Azji tracą po 4%, zaś notowania dolara wskazują, iż mamy do czynienia z obawami o stabilność całego systemu finansowego w USA.

W tym tygodniu, to co najważniejsze wydarzy się w pierwszych dwóch dniach. Choć ostatni tydzień pokazał, że nigdy nie można wykluczyć, że stanie się coś nieoczekiwanego, z punktu widzenia danych makroekonomicznych od środy inwestorzy będą mogli szykować się do Świąt.

Kluczowe będzie posiedzenie Fed (decyzja we wtorek o 19.15), na którym stopy powinny zostać obniżone o 75 bp, choć obecnie niczego nie można wykluczyć. Wcześniej w USA podane będą dane o z rynku budownictwa mieszkaniowego i cenach producentów (wtorek) i saldo obrotów na rachunku bieżącym za czwarty kwartał 2007 (dziś, rynek oczekuje deficytu na poziomie 184,5 mld USD wobec 178,5 mld w trzecim kwartale).

Dziś w USA także dane o produkcji przemysłowej i wskaźnik aktywności w rejonie Nowego Jorku. W pierwszym przypadku po wzroście produkcji o 0,1% m/m w styczniu rynek oczekuje analogicznego spadku w lutym, a także spadku stopnia wykorzystania mocy produkcyjnych do 81,3%. W czwartek podany zostanie wskaźnik aktywności w rejonie Filadelfii i oczekuje się dalszego spadku aktywności (konsensus to -24 pkt.).

W Europie mamy dane o cenach konsumenta i sprzedaży detalicznej w Wielkiej Brytanii oraz bilans handlowy (środa) i wstępne odczyty marcowych wskaźników aktywności PMI za marzec (czwartek) w strefie euro. W Polsce już dziś podane będą dane z rynku pracy. Można oczekiwać wzrostu zatrudnienia o 5,8-6,0% r/r i wynagrodzeń o ok. 11% r/r.

W ostatnich dniach pisaliśmy, iż gdyby patrzeć na poprzednią falę umocnienia euro, można by oczekiwać wzrostu pary EURUSD do poziomu 1,59. Dziś w nocy odnotowaliśmy poziom 1,5899 i licząc umocnienie euro od lokalnego dołka z 8 lutego była to najbardziej dynamiczna fala w ośmioletniej historii umocnienia wspólnej waluty.

Szybkość zmian (zwłaszcza w połączeniu z dostosowaniem z drugiej połowy 2007) niesie jednak daleko idące implikacje. Po pierwsze, dobra z USA stają się bezprecedensowo tanie. Teoretycznie tworzy to podstawy do arbitrażu cenowego, jednak w praktyce nie jest to takie proste. W większości nie handlujemy bowiem wystandaryzowanymi towarami i okazuje się, że koszty transportu to ostatni problem.

Producenci bowiem, tak posegmentowali większość rynków, aby zniechęcić klientów do wychodzenia poza rynek lokalny. Nie ma więc prostego mechanizmu prowadzącego do w miarę płynnego odnalezienia kursu równowagi. Po drugie, umocnienie dolara wywołuje niechciane zaostrzenie polityki monetarnej u jej partnerów handlowych.

Co więcej banki centralne siłą rzeczy traktują takie zaostrzenie jako niepewne, ponieważ leży ono poza ich kontrolą. Mimo to, skala zmian oraz fakt, że rynek może pójść z deprecjacją dolara zbyt daleko może zmusić Bank Japonii i ECB do interwencji czy to bezpośrednio na rynku, czy też poprzez obniżkę stóp procentowych.

Taki pomysł, zwłaszcza w ECB będzie miał jednak wielu przeciwników, stąd też bardzo trudno w chwili obecnej przewidzieć decyzje banków. Osłabienie dolara widoczne jest rzecz jasna nie tylko na eurodolarze. Para USDJPY zaliczyła tej nocy minimum na 95,73, USDCHF na 0,9636. Co ciekawe inwestorzy rano sprzedawali też funta, który z lokalnego maksimum w piątek (2,0370) powędrował w okolice 2 funtów do dolara.

Początek tygodnia bardzo ciekawie zapowiada się również na polskim foreksie. Mamy bowiem do czynienia z dwoma przeciwstawnymi tendencjami - z jednej strony silny wzrost notowań pary EURUSD, z drugiej zaś mocny wzrost awersji do ryzyka.

Jeśli te czynniki się zrównoważą, powinniśmy obserwować umocnienie złotego względem dolara (spadek poniżej 2,25 na USDPLN) oraz osłabienie wobec euro i franka (wzrost w okolice 3,55 na EURPLN).Taki scenariusz byłby prawdopodobnie mile widziany przez RPP. Stabilizacja notowań EURPLN nie wywiera bowiem presji na eksporterach, zaś tańszy dolar oznacza absorpcję wzrostu notowań surowców.

Najwyraźniej czasy kiedy ceny surowców i towarów na każdy wzrost EURUSD reagowały silnymi zwyżkami mamy już za sobą. Taka reakcja w czystej postaci miała miejsce jedynie w przypadku cen złota i srebra, w obydwu przypadkach obserwowaliśmy wzrosty po ok. 3% odpowiednio do 1024 USD i 21,27 USD za uncję.

Traciły metale przemysłowe, miedź potaniała o 2%, cynk o 3,5% a aluminium o prawie 5%. Silna wyprzedaż dotknęła też rynki ziaren, które w ostatnich dniach notowały mocne zwyżki. Tu osłabienie dolara, jedynie zamortyzowało spadki, wynoszące 3% w przypadku pszenicy czy ryżu oraz 4% w przypadku soi.

Osłabienie dolara najlepiej odzwierciedlać powinien rynek złota, ewentualnie ropy i srebra. Pozostałe rynki są w chwili obecnej bardzo ryzykowne, choćby dlatego, że fundusze do pokrycia potrzeb płynnościowych na innych instrumentach mogą realizować zyski na towarach.